玉米期权在大连商品交易所上市交易

2019年01月28日08:39  来源:农民日报
 

  玉米期权的市场价值

  一、延长了产业风险管理工具链

  2016年临时收储制度改革以来,玉米产业链各类经营主体的避险需求大幅增加。上市玉米期权,将为相关产业企业提供更加精细化的风险管理工具、丰富的策略以及灵活的套保方式,更有效地满足玉米产业链上下游的现实需求,推动玉米产业的优化和转型升级。

  中国玉米网首席分析师冯利臣表示,玉米期权是原有期货工具的重要补充。相对期货来说,期权买方在锁定风险的同时,还能保留获得收益的可能,可避免使用期货套保失效时追加保证金的风险,资金成本相对较低。“买入期权非常适合国内玉米产业中参与衍生品市场经验不足、风险承受能力较差、资金力量薄弱的中小饲料、加工和贸易企业,助力产业链相关主体稳健经营。”中粮生化风险控制部副总经理朱勇生认为,很多大型企业负责人非常了解保险原理,期权的特性类似保险,权利金相当于保险费,易于被他们理解和接受。

  与期货只能根据当时的市场价格成交建仓不同,期权可以指定未来买入或卖出商品的价格,套保者可以通过在众多行权价中选择合适的价格,明确未来最高买价或最低卖价,从而能更精准地实现套保目标。企业也可以利用期权、期货、现货形成多样化的套保组合,进一步降低市场风险。嘉吉玉米淀粉与淀粉糖事业部交易经理汤逸兴认为:“玉米期权将增加企业玉米现货采购环节风险对冲的灵活性,不同的期权组合设计也将配合玉米的长期采购战略,更精准地实现套期保值目标。”

  在“保险+期货(权)+订单+”试点中,企业通常以基差合同形式签订单,然后在期货市场套期保值锁定风险,但农民不适合直接参与期货市场,引入期权,给农民一个保底价格和固定基差,农民收益将得到更全面的保障。华信物产衍生品业务负责人马永波表示,玉米期权将对玉米产业基差贸易产生重要推动作用,“客户就可以将场内期权作为对冲工具,嵌入传统的基差贸易中,既可以获得点价带来的收益,又能规避价格不利方向波动的风险。”朱勇生认为,玉米期权的上市能够促进全产业链业务模式的转变,很可能改变整个产业的定价体系,形成“期权+基差”的全新业务模式。

  二、降低了场外期权运行总成本

  大商所支持的玉米“保险+期货”试点效果良好,但期货风险子公司存在风险对冲手段单一、对冲成本高、波动率风险无法完全对冲、产生交易滑点和追加保证金风险等问题,试点项目的规模和范围在一定程度上受到限制。玉米期权上市,为市场提供低成本、高效率的对冲工具,可以为场外期权提供定价参考,交易者可以直接利用场内期权进行风险管理,推动“保险+期货”试点项目和场外期权市场的进程。

  一是为玉米场外期权的定价提供权威公开的参考依据。国泰君安风险管理有限公司总经理魏峰表示,场内期权通过场内交易形成的波动率曲面能够充分地反映市场供求关系,这将促使场外期权以及“保险+期货”项目定价更为合理和公允。

  二是期货风险管理子公司风险对冲将有更有效的工具。目前在玉米“保险+期货”试点中,期货风险管理子公司单方面采取期货对冲的方式会遇到不小的风险与问题。永安期货长春营业部总经理金东升介绍,一方面交易产生的滑点、手续费等都会影响最终的对冲结果,甚至带来损失。另一方面如果玉米价格在期间出现急速上涨或下跌,可能需要风险管理子公司用自有资金追加较大额度的保证金。“玉米场内期权的推出无疑将为试点提供了有效的对冲工具,一定程度上降低了风险管理子公司在场外期权风险对冲过程中发生损失的可能性。”

  三是“保险+期货”将有更便宜的“保费”。玉米期权的上市可以降低场外期权对冲成本,从而有助于“保险+期货”模式推广。魏峰举例说,以一个3万吨、4个月的玉米“保险+期货”试点项目为例,在玉米期权推出后,场外期权定价波动率能够下调2%-3%,期权费可下降约7-12元/吨,为农户节省保险费用约20-36万元。鲁证期货场外衍生品部总经理王洪刊认为,对于波动率风险的对冲,将大幅降低场外期权的买卖价差,从前期豆粕期权上市后的经验看,预计降幅在20%-50%之间。

  三、刷新了扶持农业发展新思路

  上市玉米期权不仅为玉米产业链提供了规避价格波动风险的有效工具,也为探索适合中国国情的农业补贴政策提供了新思路。

  冯利臣表示,新型玉米种植者必须顺应市场化需求,主动学习并利用风险管理工具来保障种植收益。如果合作社预期2019年上半年玉米市场整体供过于求,可以直接购买玉米看跌期权,若后期玉米价格上涨,看跌期权不行权,仅损失少量权利金,却能获得现货销售价格提升的收益;若玉米价格下跌,玉米看跌期权给了合作社以较高价格出售玉米的权利,从而实现种植收益的提前锁定。他认为,深度虚值期权行权价格较高,被行权的概率较低,即使后来玉米价格意外地大幅上涨导致合作社被迫行权,也只相当于合作社以较高的价格卖出了现货,对合作社来说也可以接受。

  随着玉米市场供给侧结构性改革的深入推进,调整完善农业补贴政策、改进补贴方式、提高补贴效率,探索建立市场化的新型农业支持保护政策体系成为新时期农业产业改革的焦点。市场人士表示,利用期权的权利金进行补贴将是一种有益的尝试。美国、加拿大、墨西哥、巴西等国政府都曾通过补贴期权权利金和交易费等方式开展过试点。墨西哥期权补贴农业的项目一直沿用至今。

  冯利臣表示,以农产品期权的方式补贴农业,在减轻单纯补贴带来的财政负担的同时,可以提高农民的价格风险抵御能力,提升农业补贴效率。例如,在玉米临储时期,包含收购、保管、资金利息等费用的农业补贴支出每年约252元/吨,投入巨大。而以2015/2016年度的收储价2000元/吨作为行权价格,如果通过玉米期权对种植农民进行补贴,理论上国家每吨只需要补贴119元。“更重要的是,对期权权利金补贴的做法不影响玉米价格形成机制。作为一种高度市场化的补贴方式,玉米期权的上市将为我国探索更优的农业支持路径提供更多选择。”

  浙江物产化工粮化部总经理助理庞冲表示,研究探索利用农产品场内期权开展农业补贴的可行性和具体实施路径,是时候了。

  玉米期权的规则解读

  一、关于玉米期权标的物选择

  玉米期权是大连商品交易所推出的第二个农产品期权品种。流动性和价格波动性是交易所判断期货品种是否适合开展期权交易的两大关键因素。期货品种的价格波动性越强,该品种开展的期权交易就越活跃。

  大商所把“流动性波动率优先、服务实体经济优先、国内外成熟品种优先、市场需求导向优先”作为期权品种选择的四大原则。推出玉米期权将为相关产业主体开展精细化风险管理、进一步推广“保险+期货”模式、探索支持农业发展的更优方式和路径提供重要工具。玉米期货上市十多年来,已经积累了大量的产业客户。据统计,2016至2018年,年均参与玉米期货交易的单位客户数约6000家,这为玉米期权发挥市场功能提供了基础。

  二、关于玉米期权投资者适当性制度

  交易所制订了期权投资者适当性制度,投资者须在符合规定条件下参与期权交易。期货公司可以为符合标准的客户开通大商所期权交易权限,该客户通过该期货公司参与玉米期权等新期权品种交易时,无需重复进行大商所适当性评估。投资者要进行期权交易须申请期权交易权限,而期权交易权限在期货公司端的系统中统一管理。期货公司为符合期权投资者适当性要求的投资者开通期权交易权限。

  期权投资者适当性制度首先要求投资者应具备期货、期权基础知识,需通过期货业协会适当性知识测试平台上的商品期货期权测试,测试分数不得低于90分。其次,投资者还应具有累计10个交易日、20笔及以上的期权仿真交易成交记录,且必须包含到期日主动申请行权或到期日取消自动申请行权记录的主动行权经历,由相关期货公司提供证明并盖章。对于提供最近3年内交易所认可的期权真实交易成交记录的客户,可不对其进行可用资金、知识测试、仿真交易成交纪录和行权记录的评估,但其仍需满足针对个人客户或一般单位客户的其他适当性要求。

  期权投资者适当性制度还设置了一定的资金准入门槛,准入资金为10万元。

  三、关于玉米期权做市商制度

  玉米期权做市商的准入条件、权利义务、评价管理等内容与豆粕期权基本一致,但相关规则主体为《大连商品交易所做市商管理办法》。

  做市商利用其自有资金为市场提供双边报价,在客户想卖出期权时充当期权买方,客户想买入期权时充当期权卖方,满足客户交易需求,为期权市场提供流动性。2018年12月27日,大商所发布并实施《大连商品交易所做市商管理办法》,将期货交易商和期权做市商统称为“做市商”,并进行统一管理。该办法对做市商准入条件、资格管理、权利义务和监督管理等方面做出明确规定。

  大商所对做市商申请条件进行了严格规定,包括净资产不低于人民币5000万元;具有专门机构和人员负责做市;具有健全的做市实施方案、内部控制制度和风险管理制度;最近三年无重大违法违规记录;具备稳定可靠的做市技术系统;具有交易所认可的做市经验。做市商须根据相关规定承担连续报价和回应报价义务,即做市商在协议约定的合约上持续进行持续报价,向投资者提供买卖价格,同时对客户询价请求进行回应,并以自有资金按其提供的价格接受客户买卖要求。

  四、关于玉米期权合约及参数设计要点

  玉米期权在合约参数设计上既借鉴了国际期权市场经验,也沿用了豆粕期权的设计思路,更考虑了标的期货的运行情况和特点。

  玉米期权在合约参数设计方面仍遵循“稳健性、可操作性、一致性”原则,设计的思路与豆粕期权基本一致。合约类型包括看涨期权和看跌期权。涨跌停板幅度为标的期货合约涨跌停板幅度。合约月份、交易时间和报价单位与标的期货一致,最小变动价位为标的期货的一半。最后交易日和到期日与豆粕期权相同。行权方式继续采用国际商品期权通行的美式行权方式,交易代码由标的期货合约代码、合约月份、看涨(跌)期权代码和行权价格组成。行权价格的设计覆盖玉米期货合约上一交易日结算价上下浮动1.5倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围。玉米期权的行权方式也仍为美式行权方式。

  由于标的期货自身的特点,玉米期权合约与豆粕期权也存在差异。一是玉米期权合约标的为玉米期货合约,交易单位为一手(10吨)玉米期货合约。二是由于玉米期货无夜盘交易,玉米期权也无夜盘交易。三是玉米和豆粕期货的合约月份不同,两品种期权合约月份也有差异。四是根据玉米期货价格区间和波动情况,有针对性地设置玉米期权行权价格间距。

  玉米期权的合约月份与玉米期货一致,为全年的单数月。

  五、关于玉米期权运行的风险防控

  大商所沿用豆粕期权包括保证金、涨跌停板、限仓、大户报告及强平强减等多种制度在内的风险管理制度,以保证玉米期权市场的稳定运行。

  限仓制度是防范市场操纵的关键。玉米期权将继续保持豆粕期权的期货和期权分开限仓的方式。据大商所发布的有关参数,玉米期权上市初期的持仓限额为10000手,即非期货公司会员和客户持有的某月份期权合约中所有看涨期权的买持仓量和看跌期权的卖持仓量之和、看跌期权的买持仓量和看涨期权的卖持仓量之和,分别不超过10000手。

  关于期权保证金制度。为提高期权市场资金使用效率,大商所在豆粕期权推出后便开始研究期权组合保证金机制。2018年底,大商所修改了组合保证金相关规则,并且交易所端已经上线了支持相关业务的系统,将在会员端系统升级后正式实施。并且,对于期权使用套期保值属性订单进行交易,交易所端系统也已经完成准备,相关业务正式推出后,套期保值客户将可以增加期权套期保值持仓额度,便利产业客户使用期权对冲风险。

  通过精心设计的风控制度,大商所希望在保证市场平稳运行的前提下,为期权市场独立发展创造更好的条件。

  (本版稿件由大连商品交易所提供)

(责编:张桂贵、蒋琪)
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